פעולות ויסות שערי ניירות ערך[1] מקובלות בבורסה של משק לא מפותח. זה היה המצב, במשך תקופה ארוכה, גם במדינת ישראל, וקודם לכן בארץ ישראל, בין השנים 1935 - 1975. מאז ועד שנת 1983, מועד פרוץ משבר מניות הבנקים היה ויסות אינטנסיבי יותר וזאת הנקודה בה החל ויסות החריג של שערי מניות הבנקים. מטרת הויסות היתה לשמור על יציבות יחסית של שערי ניירות הערך הנסחרים בשוק, שפעל כשוק לא משוכלל, באותה תקופה, כאשר אחדים מגורמים המשתתפים בשוק יכולים להשפיע על המחירים בצורה משמעותית. [2]. בעזרת פעולות יזומות, אפילו ניתן לכנותם מלאכותיות, שבוצעו נגד הזרם, הסוחרים בשוק מנעו עליות או ירידות חריגות בשערי ניירות הערך. פעולות אלה היו לשביעות רצונם של הגורמים הקשורים לשוק ניירות הערך: המנפיקים, אשר יכלו בבורסה יציבה וחזקה לבצע הנפקות חדשות, המשקיעים, אשר ידעו שיש מי שעומד מאחורי נייר הערך והסוחרים, אשר היקף עיסקיהם היה בעליה כל עוד הובטחה היציבות היחסית של שערי ניירות הערך. רשויות השלטון, בדרך כלל, לא התיחסו, בצורה נמרצת, לתחום זה של פעילות עד למשבר מניות הבנקים (ישראל 1983).
בשנות ה-60, כאשר החל המסחר במלווה קצר מועד, ובנק ישראל החל לווסת את שערי המילוות. גם הוא, התערב בבורסה, שמר על רמת התשואה ברמה שתאפשר הנפקת מילוות חדשים במסגרת המדיניות המונטרית שהוא נקט.
מהות הויסות[]
בבורסה לניירות ערך, בתקופה הנידונה (ולא בהכרח פסקה התופעה לאחר מכן), היה למניות רבות סוחר בבורסה ( בלשון הבורסה - ברוקר) אשר דאג לויסות שערה. במקרה ונוצר עודף ביקוש או עודף היצע, והעודף לא סופק על ידי שאר הסוחרים היו העינים נשואות, (עד סוף שנות ה-80עינים ממש) לעבר הברוקר. היה זה אותו ברוקר ספציפי, שהיה ידוע לכל, בתור מווסת שערה של נייר הערך הנתון. הסוחרים היו מאזינים למוצא פיו: האם הוא היה קונה את עודף הכמות המוצעת או היה מוכר את עודף הכמות המבוקשת. בתחילת שנות ה-70, כאשר תהליך המסחר התנהל בצורה אינטימית, אפילו המתינו זמן מה,אפילו דקה, כדי שהברוקר יספיק להתיעץ טלפונית עם הממונים עליו. במקרים אלה, והם לא היו נדירים, היה ברוקר בודק האם לבצע פעולה המקזזת את השפעת עודף הביקוש על ידי אספקת הסחורה במחיר נוח, או, אם היה עודף ההיצע האם לקלוט את הסחורה במחיר נח. במידה והברוקר האחראי לא נקט ביוזמה לאחר שציפו למוצא פיו - פיו ממש . זה היה עלול לקרות, כפי שקרה במציאות, אפילו בשל קצר טלפוני, אז המחיר עלה בנקודה או ירד בנקודה. בשלב זה נשאלו הסוחרים על ידי הברוקר הראשי מי מוכן להשתתף במסחר, תוך שינוי בשער, על ידי אספקת סחורה או מכירתה. בשינוי של 5% משער המניה, באגרת חוב - פחות מזה - אם לא היתה התערבות מספקת במסחר - נקבע שער נייר הערך לאותו יום ל"מוכרים בלבד" או ל"קונים בלבד" ולא בוצעו עיסקות .
בקיצור, לכל נייר ערך היה מווסת. היתה זו דרישה של החתמים ( גלויה או סמויה), אשר עמדו מאחורי התחייבותם לבעלי החברה , שמניותיה ימכרו לציבור הרחב, בעת ביצוע ההנפקה החדשה. לכל חברה שמניותיה הונפקו בבורסה היה ענין כי היצע מקרי במניה לא יגרום לירידה חדה בשערה ובשל ביקוש מיוחד, שער המניה לא יעלה מעלה.
רשויות השלטון[]
משרד האוצר ובנק ישראל הכירו בקשר בין שני השווקים: השוק להנפקות חדשות והבורסה לניירות ערך. הרשויות פעלו להצלחת השוק הנפקות חדשות: בנק ישראל - בשוק מילוות המדינה ומשרד האוצר - בשוק המניות. ככל שנמכרו לציבור ניירות ערך חדשים כך גדלו אפשרויות בנק ישראל לנקוט במדיניות מונטרית הרצויה לה. ואשר למשרד האוצר, ההתערבות בשוק ניירות הערך הועילה ישירות לתקציב המדינה. ככל שחברות במשק ומפעלי תעשיה יכלו לבצע הנפקות חדשות, פחתו דרישות היזמים במשק לקבל משאבים כספיים מאמצעי מימון ציבוריים: מוסדות מימון ותקציבי פיתוח.
ההעזה הראשונה[]
כבר בסוף שנות ה-60 החל ויסות שערי המילוות קצרי מועד של בנק ישראל. הבנקים התערבו במסחר, פעלו נגד מגמות השוק וקלטו עודפי היצע וסיפקו עודפי ביקוש והכל במטרה ליצור חזות של השקעה יציבה , שערכה עולה בהדרגה, לשביעות המשקיעים. כך הפכה רכישת מילווה קצר מועד להשקעה פופולרית של הציבור לטווח הקצר.
המילוות קצרי מועד הוצעו לציבור לתקופות שונות: משלושה חודשים עד שנה. ככל שהתקופה היתה ארוכה יותר הוצע למשקיע תשואה גבוהה יותר. בפועל, שיעור הריבית על המילוות היה קבוע. ברם, כל סידרה נמכרה בפחות מערכה הנקוב: סדרה לשנה נמכרה בשער יותר נמוך מאשר סדרה לשלושה חודשים. על מנת להבטיח מכירה של הנפקות חדשות היה צורך כי המשקיעים שקנו מילוות יהיו מרוצים, גם אם יבקשו למכור את המילווה לפני מועד פרעונו. הסחירות של המלו תהיה כזאת שיוכלו למכור את המילווה בתקופה עד לפרעונו בהשער שיזכה אותם בריבית , יחסית לתקופה שהם החזיקו במילווה. ובוודאי שלא יצטרכו למכור את המלווה בהפסד בשל העדר קונים. המוסדות הפיננסיים ובנק ישראל התערבו במסחר וויסתו את שערי המילוות וההשקעה לנפוצה בציבור הרחב.
מיסוד הרעיון[]
בשנים 1961-1967 הונפקו למשלמי המיסים תעודות מלוות הקליטה וחסכון חובה בתמורה לסכומים שהממשלה גבתה למטרה זו. עם הגעת התעודות ללקוחות, הסתבר כי הן נושאות ריבית והצמדה ואם ניתן לרכשן בפחות מערכן הנקוב הן נושאות תשואה אטרקטיבית. הסחירות בתעודות הותרה, לפי החוק, רק בתום הנפקת התעודות לציבור. עם זאת היו בעלי תעודות אשר הציעו למכירה, באופן חופשי, את התעודות לחבריהם או לסוחרים. התעודות נמכרו בעשרות אחדות של אחוזים מתחת לערכן הנקוב והרוכשים את התעודות החזיקו ביד נייר ערך עם תשואה גבוהה ברמתה, לעומת השקעות אלטרנטיביות.מלוות הקליטה שהיו בידי סוחרים בשוק החופשי הפכו לסחורה מבוקשת. חישוב התשואה לפירעון [3] של התעודה הבהיר לכל כי מדובר בנייר ערך, עם הכנסה מושכת.
הויסות בהצלחתו[]
בינתיים החל בבורסה המסחר בתעודות. הבנקים המליצו בפני הלקוחות לקנות את התעודות שנמכרו בפחות מערכן הנקוב ונשאו תשואה אטרקטיבית. הייתה רק מגבלה אחת: הלקוחות חששו שאם ירצו למכור את התעודות לפני מועד הפירעון, יקבלו בתמורה פחות מהסכום שהשקיעו בקניה. היה זה פגם בסחירות התעודות.
המוסדות הפיננסיים יכלו להחזיק בתעודות מלווה קליטה וחסכון חובה עד למועד הפירעון. לתעודות הייתה תשואה לפירעון, העולה על הממוצע. מנהלי המחלקות לניירות ערך בבנקים הבינו כי אם הבנקים ירכשו את התעודות בבורסה, במקרים של ירידת מחירים חריגה, יוכלו להציע למוסדות הכספיים תעודות במחיר נמוך מעט ממחיר השוק. ככל שגברה התחרות בין המוסדות, הייתה הירידה בעת מכירות יוצאות דופן קטנה יותר.
לרשות המשקיעים עמדה השקעה אטרקטיבית:
- נייר ערך צמוד למדד הנושא תשואה מעל המקובל, היות שהוא נמכר בפחות מערכו הנקוב.
- נייר הערך ניתן למכירה לפני מועד הפירעון, בהפסד קל.
כל שנדרש מהבנקים היה לקבל מראש את נתוני ההיצע והביקוש הצפויים למלוות הקליטה - ונתונים אלה עמדו לרשותם. בהתאם לגודל הסכומים נקבעה ההשקעה ב"ויסות התעודות". לעתים, על מנת למנוע עלייה חריגה במחירי התעודות, מכרו הבנקים תעודות מהמלאי שלהם. למשקיע הסביר היה חשוב שמחיר התעודות לא יהיה נתון לתנודות חריפות. המטרה הושגה. כך הפכו תעודות מלוות קליטה לנייר ערך פופולרי בקרב המשקיעים. לקראת מועדי הפירעון היה מחירן כבר קרוב לערך הפירעון.
משבר מניות הבנקים[]
'ערך מורחב: משבר מניות הבנקים (ישראל 1983)
פעולות ויסות השערים במילוות המדינה : מילוות קצר מועד ומילוות קליטה וחסכון חובה היו למהדורת הניסוי לפרשת ויסות שערי מניות הבנקים. היה רק הבדל אחד מהותי: מלוות הקליטה היו אגרות חוב, ואילו מניות הבנקים היו מניות.